01
赚钱效应抬升，入场热情回暖
2025年以来，主动权益基金的赚钱效应显著抬升。一方面，从全年表现看，主动权益基金涨幅中位数为26%，超过中证全A指数（25%）、个股涨幅中位数（21%）；另一方面，主动权益基金的滚动年度“翻倍基”占比已在2025年8月升至5%，创下过去5年的历史新高。随着赚钱效应改善，“净赎回”的下行趋势已出现趋势性反转，入场热情有望加速。
02
风格再平衡：提前布局，大幅增配周期
从大类风格看，Q4相对Q3，主动权益基金主要增配周期，减配医药。截至Q4，TMT、先进制造、周期是“压舱石”，合计占比为78%。另外，从2010年以来的分位数看，对TMT、制造、周期的持仓位于历史高位，分别为98%、79%、79%；对金融地产、医药、消费的持仓位于较低水位，分别为10%、2%、0%分位。整体而言，主动权益基金也是沿着大类风格的景气周期定位进行配置，对高景气/大幅改善的方向配置较多，对景气下行/底部的方向配置较少。
03
行业层面：聚焦业绩确定性，“AI+有色”是加仓共识
从行业维度看，Q4相对Q3，重点增配有色金属、通信，皆是业绩确定性较强的方向；减配了传媒、地产等。值得注意的是，其他顺周期方向如化工、建材、钢铁也获得了资金的增持。综合而言，主动权益基金四季度在抢跑2026年的复苏交易。需求侧看，全球财政+货币双宽松、AI资本开支加速、地缘扰动下的安全逻辑助推下，全球制造业周期回升带动铜铝等大宗商品需求抬升。供给侧看，反内卷政策导向下，化工、钢铁、建材等资源品近年来供给收缩已在提速，行业困境反转的预期不断强化。
04
要点：如何看待TMT链的“拥挤”？
目前TMT板块的持仓市值占比已创下历史新高，电子的持仓占比更是超过“20%”的重要阈值，达到24%。首先，历史数据显示，单一行业持仓接近或超过20%，不一定马上回落，往往在高位震荡2~5个季度；其次，从目前TMT链内部看，分化也尤为明显。从申万一级行业看，超配通信、电子，低配传媒、计算机。从申万二级行业看，主要超配的方向集中在通信设备、元件、半导体、游戏，主要低配的方向集中在计算机、影院、广告、消费电子等。向后看，随着AI应用的深化，AI下游或迎来资金青睐。
05
要点：周期板块的增配空间有多大？
若是按照“配置系数分位数-PB分位数”，可以将周期风格的细分方向划分为四个象限。1）高配置、高估值：主要集中在有色金属、基础化工；2）高配置、低估值：主要集中在钢铁；3）低配置、低估值：主要集中在建筑装饰。整体看，主动权益基金对有色金属的配置已位于历史高位，后续增配动能取决于有色价格弹性；但对地产链配置的水位相对较低，后续随着地产拖累改善，有望重获增配。
06
港股配置：高位回落，加顺周期、减泛科技
从主动权益基金的持仓看，港股市值占比已从2025年6月的20%新高回落至16%，但从历史水位看，依然处在高位。另外，从配置方向看，主要加仓有色金属、非银金融、石油石化，减仓电子、零售、医药，结构上也是加顺周期、减泛科技，进行风格的“再平衡”。
07
持股估值：风险偏好处于高位，但仍有改善空间
从主动权益基金的持股估值水平看，PE大于50倍的占比为47.3%，处于历史高位，而PB小于20倍的占比为18.7%，处于历史低位；PB大于5倍的占比为62.6%，处于历史高位，而PB小于3倍的占比为21.4%，位于历史低位。综合而言，主动权益基金经理的风险偏好已大幅回暖，但相对于历史峰值水平，仍有进一步的改善空间。
08
2026年共识看好方向：泛科技+顺周期
从主动权益基金经理对2026年的展望看，一致看好的方向聚集在“泛科技+顺周期”。
1）泛科技：AI（AI算力处于加速周期+大模型能力持续迭代）、军工（全球军贸份额抬升+商业航天是“十五五”重要方向）、新能源（全球储能需求提升+固态电池新技术落地）、创新药（中国创新药BD持续落地+国内“全链条支持创新药政策”）。
2）顺周期：有色金属（新能源、AI基金带动铜、铝等工业金属需求旺盛+美联储降息&弱美元利好美元计价的大宗商品）、化工钢铁（国内“反内卷”优化部分传统行业供需格局+部分估值较低且业绩随着经济复苏而改善）。
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风险提示：投资有风险,基金投资需谨慎。
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